Искусный инвестор. Управляйте своими инвестициями профессионально

Тот, кто заключает сделки на основе информации, действует по получении ранее закрытой, совершенно новой информации, которая считается существенной для прогнозирования будущей прибыли компании.

Скажу вам прямо, если вы еще не догадались, что, по-моему, инвестирование на «шуме» – это проявление дезориентации. Это своего рода предубеждение или предпочтение в отношении конкретных акций, каждая сделка с которыми становится голосованием за или против. Это трейдинг ради трейдинга, возможно, просто ради развлечения. Безусловно, это не торговля на основе информации. Но цены все равно могут измениться, если достаточно людей займут одну и ту же позицию.

Результатом инвестирования на «шуме» является стадное инвестирование: «тренд – друг инвестора», «не нужно идти против течения». Когда я слышу подобные выражения, то всегда устремляюсь в противоположном направлении. Я прирожденный «несогласный инвестор»[38 - Несогласный инвестор – такой инвестор, поведение которого всегда идет вразрез с настроением большинства участников рынка. Если большинство покупает ценные бумаги, то несогласный инвестор их продает, и наоборот. – Примеч. переводчика.]. Стадные инвесторы поступают по-другому. Они хотят во что бы то ни стало быть, как все, тем более когда те, кому они подражают, зарабатывают большие деньги. Некоторые люди – конформисты от природы. Их приучили к тому, что хорошее поведение в классе нравится учителям. Следование правилам позволяет получить поощрение. Когда они видят очередь, они в нее встают.

Стадные инвесторы хотят во что бы то ни стало быть, как все.

Вся беда в том, что когда «трейдеры на шуме» начинают гнаться за трендом, могут возникнуть «пузыри». Такие трейдеры реагируют не на конкретную информацию, но только на тот факт, что цены повышаются. В этих случаях ключевой информацией для них становится цена.

Нет ничего более неразумного, чем человек, который разумно неразумен.

    Леконт Дю-Нуа[39 - Dean LeBaron, Romesh Vaitilingam, Marilyn Pitchford. The Ultimate Book of Investment Quotations. Capstone, Dover, NH, 1999, p. 224.]

Доски объявлений в интернете: революция «трейдинга на шуме»

Интернет окончательно вступил в свои права как средство онлайнового обмена информацией о финансовых рынках и трейдинга. В США почти 20 млн электронных брокерских счетов. В Великобритании в третьем квартале 2001 г. было 327 тыс. онлайновых счетов и 20 % сделок совершаются теперь в Интернете.

Количество источников информации многократно увеличилось. Вся официальная информация американских компаний доступна в онлайновом режиме на сайте EDGAR. Все британские компании сообщают свои новости через службу RNS, и эти материалы выложены на финансовых сайтах, таких как Ample Interactive Investor и Hemmington Scott. Наряду с этими официальными материалами есть еще сообщения журналистов телеграфных агентств и экспертов по фондовому рынку. Интернет также позволяет миллионам инвесторов обменяться своими мнениями на открытых досках объявлений и форумах. Обычно на таких сайтах, как Raging Bull и Ample Interactive Investor, имеются доски сообщений по каждому виду ценных бумаг для обсуждения конкретных акций, а также «не по теме» для дискуссии по тем или иным вопросам, представляющим взаимный интерес.

Влияют ли доски объявлений на курсы акций?

Зачастую на досках объявлений быстро появляется новая информация, ставшая результатом утечки или официальная. Сообщения о слияниях SmithKline Beecham с Glaxo и AOL с Time Warner появились на досках объявлений еще до того, как эти события произошли. Акции Oracle упали на 30 % в результате распространенного с помощью досок объявлений ложного слуха о том, что основатель компании Ларри Эллисон умер.

Иногда эксперты публикуют в Интернете результаты собственного анализа. Внимательное изучение этих бюллетеней может дать хорошее представление о настроениях массового инвестора, и конечно, не худшее, чем если бы вы спросили у какого-нибудь одного брокера, каково отношение рынка к данным акциям. Другой возможности определить, доминирует на рынке пессимизм или оптимизм, у инвесторов может и не быть (короткая продажа акций, например, может быть невозможной).

Доски объявлений бывают средством взвинтить курс акций компании путем помещения на них ложных хороших новостей, чтобы мошенник мог продать эти акции по завышенному курсу. В феврале 1999 г. курс акций маленькой милуокской компании по производству игрушек Allottafun Inc взлетел на 382 % благодаря обсуждениям в чате. В Великобритании на доске компании Minmet появился сфабрикованный пресс-релиз, который вызвал падение курса ее акций. Мошенник может обрушить акции, чтобы осуществить короткую продажу – продать акции, которых у него нет, чтобы тут же купить их по более низкой цене. В случае с Minmet был помещен пресс-релиз, сообщавший, что крупнейший институциональный инвестор распродал свои акции. Кентский отдел по борьбе с мошенничеством, кажется, до сих пор расследует это дело.

Ранние исследования показали, что по количеству электронных сообщений об акциях можно предсказывать изменение объема торгов и доходности на следующий день. В частности, было обнаружено, что удвоение количества сообщений накануне вечером приводит к отклонению доходности от нормального уровня в среднем на 0,18 %[40 - P. Wysocki. Cheap talk on the web: the determinants of postings on stock message boards. Working paper, University of Michigan Business School, 1999.]. Другое исследование не выявило такой прогнозирующей способности, но в те дни, когда сообщения поступали особенно активно, объем торгов был необычайно высок. Изменения во мнении инвестора коррелировали с аномальной доходностью. Также было обнаружено, что доски объявлений с положительными мнениями очень восприимчивы к положительной динамике рыночной доходности. Количество сообщений можно предсказать исходя из объема торгов в предыдущий день. Так что и по состоянию рынка можно предугадать активность на досках объявлений, а не только наоборот[41 - R. Tumarkin, R. F. Whitelaw. News or noise? Internet postings and stock prices // Financial Analysts Journal, 2001, May/June, p. 41–51.].

Доски объявлений могут быть средством взвинтить курс акций компании путем помещения на них ложных хороших новостей, чтобы мошенник мог продать эти акции по завышенному курсу.

Даже не влияя на курсы акций, участники рынка или другие «трейдеры на шуме» могут думать, что они это делают (см. рис. 2.1). Так можно усугубить эффект, производимый любыми выраженными на досках объявлений настроениями. Для меня «трейдинг на шуме» – еще и проявление непонимания того, для чего существует фондовый рынок. Во многих странах антипатия к фондовому рынку как к институту, обеспечивающему рациональное инвестирование, возникает в ответ на какие-то травмирующие национальное сознание события в экономике. Так случилось, например, в Германии после инфляции начала XX в. и в США после Великого краха 1929 г. Для многих фондовый рынок до сих пор остается отвратительным игорным домом.

Джон Мейнард Кейнс прославился своими экономическими теориями, но это был и незаурядный инвестор. Будучи казначеем кембриджского Кингз-колледжа, Кейнс постоянно сталкивался с оппозицией своей, несомненно, радикальной политике продажи недвижимости и использования вырученных средств для игры на бирже. Имущественный комитет колледжа относился к операциям на фондовом рынке просто как к спекуляции. На это Кейнс отвечал, что лучше он будет «спекулировать» активами, которые, по крайней мере, ежедневно котируются на бирже и достаточно ликвидны, чтобы их продавали и покупали на фондовом рынке, чем «инвестирует» капитал во что-то, чья цена по большей части неизвестна[42 - The Collected Writings of Jonh Maynard Keynes / Donald Moggridge. Vol. XII. New York: Cambridge University Press, 1983, p. 109. (Публикуется с разрешения Palgrave.)]. Лично я склонен согласиться с Кейнсом в одном: то, что кое-кому кажется спекуляцией, на самом деле разумное вложение капитала.

Профессионалы против индивидуальных инвесторов

В США, как и в других странах, история фондового рынка за последние 50 лет была историей роста числа профессиональных инвесторов. Теперь в США насчитывается свыше 30 компаний, имеющих в управлении активы более чем в 100 млрд дол. Когда поколение инвесторов, пострадавших в результате Великого краха 1929 г. и жестокой депрессии начала 30?х гг., ушло со сцены, появилась новая поросль индивидуальных акционеров. Через тридцать лет после 1929 г. таковым являлся каждый восьмой взрослый житель США. На фоне иммиграции и счастливого избавления от тягот Второй мировой войны американская экономика добилась небывалого прогресса. Благодаря существующей здесь культуре отношение к тем, кто рискует, в США не столь консервативно, как во многих других странах. Плоды этого экономического роста позволили разбогатеть миллионам индивидуальных инвесторов.

Хотя частных инвесторов все еще много, доля институциональных инвесторов на американском фондовом рынке резко увеличилась (с 26 % в 1980 г. до 53 % в 1996 г.), при этом на рынке акций крупных компаний этот рост был еще значительнее. Та же история повторилась в Великобритании, где акциями владеют теперь 12 млн человек. Почти треть населения страны получила акции бесплатно от финансовых компаний, утративших статус паевых фондов. Роль институциональных инвесторов тоже значительно возросла. Если в 1963 г. частным инвесторам принадлежало 54 % британских акций, то к 1998 г. этот показатель упал до 16,7 %[43 - Office for National Statistics. Share Ownership, A Report on the Ownership of Shares as at 31st December 1998. London: The Stationery Office, 1999, p. 7.].

Кто получает информацию первым?

Старый мир дружеских встреч представителей компаний и аналитиков, во время которых виды на будущее и важные новости обсуждались путем намеков или подсказок, все больше уходит в прошлое. От компаний все активнее требуют, чтобы они стали прозрачными и обеспечили равный для всех доступ к своей информации. Одновременно от аналитиков хотят большей беспристрастности и независимости. В США Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) отреагировала на нажим со стороны прессы и инвесторов, введя правило, согласно которому компании не должны давать отдельным группам инвесторов привилегии в виде избирательного предоставления информации. После принятия постановления о справедливом раскрытии информации (Fair Disclosure, FD) на Уолл-стрит началась оживленная дискуссия о том, какой оно имело эффект: стали ли компании активнее делиться информацией, или же, наоборот, они стали еще более закрытыми[44 - Чтобы пролить свет на этот вопрос, было проведено несколько исследований. Однако факты не позволяют дать однозначный ответ. Обследование 600 компаний, проведенное Национальным институтом по связям с инвесторами (National Investor Relations Institute), данные которого были опубликованы в феврале, показало, что в результате введения правила FD объем публикуемой информации увеличился. Другое обследование этого же института показало, что 48 % компаний публикуют то же количество информации, что и раньше, 24 % – меньше и 28 % – больше. И согласно First Call/Thompson Financial правило FD, похоже, заставляет большее число компаний делать сообщения для прессы, когда они хотят информировать инвесторов об ожидаемой прибыли. Но исследование Ассоциации института ценных бумаг (Securities Institute Association) дало менее обнадеживающие результаты. Согласно этим данным объем раскрываемой информации сокращается. (Говард Дейвис, председатель FSA, речь в Обществе по связям с инвесторами, 9 июля 2001 г.)]. Полезно в этой связи прислушаться к мнению легендарного инвестора Уоррена Баффетта:

Благодаря принятой в компаниях практике избирательно адресованных намеков, подмигиваний и кивков спекулятивно настроенные институты и консультанты получали информационное преимущество перед инвестиционно ориентированными индивидуумами. Эта коррупционная практика, к сожалению, была характерна и для Уолл-стрит, и для корпоративной Америки. Благодаря председателю SEC Левиту, чьи усилия по защите интересов инвесторов были и неустанными, и эффективными, от корпораций теперь требуют, чтобы они относились ко всем инвесторам одинаково[45 - Уоррен Баффетт в письме председателя правления акционерам Berkshire Hathaway Inc., 2000 г.].

От компаний все активнее требуют, чтобы они стали прозрачными и обеспечили равный для всех доступ к своей информации.

В некотором отношении Уоррен Баффетт действительно великий профессиональный индивидуальный инвестор, с той лишь разницей, что он покупает не несколько акций, а целую компанию.

В Великобритании власти гораздо медленнее вводят официальные правила, касающиеся справедливого распределения информации, полагаясь на то, что этого уже требуют правила фондовой биржи. К сожалению, из-за неотработанности процедур или намеренно компании продолжают устраивать избирательные брифинги для аналитиков, а информация о поглощениях по-прежнему передается журналистам в уикенд (в лондонском Сити это называется «обвалом к вечеру пятницы»). Хотя официальные выпуски новостей фондовой биржи доступны теперь в обеих странах, только в США материалы частных брифингов поступают ко всем одновременно. Похоже, однако, что вскоре новая информация будет доступна для всех, кто попытается ее получить и расшифровать.

Когда лопнул «пузырь» «технологических» акций, аналитики в США и Великобритании оказались под огнем критики из-за своей зависимости от корпоративных отделов инвестиционных банков, в которых они обычно работают. Проще говоря, эти люди поддерживали «свои» акции. Любая компания, которая содействовала бизнесу данного инвестиционного банка, могла ожидать благоприятного освещения своей деятельности в материалах работавших в этом банке аналитиков. В США профессиональная организация аналитиков (Association for Investment Management and Research, AIMR) в 2001 г. создала рабочую группу по изучению этого вопроса. Во время написания этой книги несколько инвестиционных банков строго запретили своим аналитикам владеть любыми акциями из тех, о которых они писали.

Узнайте самого себя

Излишняя самоуверенность: «трейдинг на шуме», слишком активный трейдинг, дезориентация из-за жажды прибыли

Как-то летним вечером, когда я был в Лондоне, от нечего делать я придумал провести на сайте Ample Interactive Investor опрос на тему: «Как вы водите машину: средне, лучше среднего водителя или хуже?». И только 8,8 % респондентов ответили, что они водят хуже, чем средний водитель. Конечно, это не могло быть правдой. На самом деле этот опрос показал, что 90 % респондентов полагают: они водят не хуже или даже лучше других. Люди слишком уверены в себе как в водителях и недооценивают способности других. Одновременно проводившийся опрос о том, что произошло с личными инвестициями в ценные бумаги за последний год, показал, что треть респондентов потеряла более 40 % своего капитала. Не было бы ничего удивительного, если бы оказалось, что в обоих опросах участвовали одни и те же люди: по-видимому, средний инвестор тоже верит, что он умнее других инвесторов[46 - Адам Смит в своем знаменитом «Богатстве народов» (1776) сказал: «Потрясающее самомнение, которое большинство людей проявляют при оценке своих способностей, – это древнее зло, отмечавшееся философами и моралистами всех веков».].

Излишняя самоуверенность проявляется во всем, и особенно в финансовых вопросах. Если бы люди не были слишком самонадеянны, желающих начать собственное дело было бы гораздо меньше. Доказательством того, что их уверенность в своих силах не вполне обоснована, служит тот факт, что множество мелких фирм терпят крах. Как ни неприятно это говорить, но вы совсем не так умны, как думаете, впрочем, если это может вас хоть как-нибудь утешить, не так уж умен и я. Излишняя самоуверенность может помешать в самых разных обстоятельствах. В инвестиционном деле она мешает нам в полной мере оценить риск и принять во внимание все имеющиеся факты. Мы слишком быстро продаем хорошие акции и слишком долго держимся за неходовые. Мы слишком доверяем оптимистичным прогнозам. Мужчины, между прочим, гораздо более самоуверенны, чем женщины. Инвесторы избирательно хранят в памяти свои прошлые результаты и необъективно оценивают собственные навыки.

Непомерное самомнение в широком масштабе может привести к чрезмерной реакции рынка, когда курсы в ответ на появление новой информации взлетают до небес, а затем инвесторы приходят в чувство и курсы снова падают. Если же инвесторы убеждены, что к данным акциям нужно относиться консервативно, их курс будет реагировать на хорошие новости в недостаточной степени (см. рис. 2.2).

Как нам определить, не слишком ли мы самоуверенны как инвесторы? Ответ на этот вопрос должен быть утвердительным, если мы:

• тратим на рынке массу денег, не очень представляя, во что мы их вкладываем;

• считаем, что всегда успешно действовали на рынке, и вспоминаем только о самых лучших сделках, которые нам удалось заключить;

• думаем, что для успеха нужно лишь вложить средства в то, что мы хорошо знаем.

Сделав это открытие, мы можем:

• прекратить вкладывать деньги каждый раз, когда слышим внушающий доверие совет;

• больше анализировать;

• получить совет профессионала;

• как и в случае вождения, пройти курс переподготовки.

Есть еще одна область, в которой наша жажда заработать может помешать воспользоваться реальным шансом. Когда люди что-то выигрывают, они предпочитают сразу забрать деньги, хотя могли бы продолжить играть и увеличить свой выигрыш. Если в порядке теста вы предложите им на выбор банкноту в пять фунтов или 50?процентный шанс выиграть десять фунтов, большинство инвесторов предпочтут взять гарантированные пять фунтов.

В теории им следовало бы выбрать возможность выиграть десять фунтов, потому что математически вероятность получить и потерять одна и та же. Большинство людей не любят математику. Она им плохо давалась в школе, и они ни за что не стали бы учить этот скучный предмет снова. Поэтому они не могут рассчитать даже простую вероятность. Если предоставить инвесторам выбор между возможностями дать кому-то другому пятифунтовую банкноту или позволить ему же выиграть десять фунтов с вероятностью 1:2, то большинство из них предпочтут второе. В этом случае они сочтут за лучшее пойти на риск.

На рынках, если ваши акции стали падать в цене, вы предпочитаете рисковать и цепляетесь за них до последнего в надежде, что в конце концов все обойдется. Равным образом, когда принадлежащие вам акции поднимаются, вы предпочитаете превратить их в деньги и упускаете свое, потому что они могут еще подняться. Совет тут может быть один: не мешайте расти акциям, которые растут, и избавляйтесь от падающих акций.

Совет тут может быть один: не мешайте расти акциям, которые растут, и избавляйтесь от падающих акций.

Синдром фиксации

Допустим, что два политика с разными взглядами говорят об одном и том же, например о легализации марихуаны. Один приводит доводы за (уменьшение уличной преступности), другой – против (поощрение пагубной привычки). Если бы вы слышали только одного, то, возможно, решили бы, что его точка зрения вполне разумна, – вы зафиксировались бы на его системе аргументов. Так и с инвестированием. Если вы слышали только половину истории, то в конце концов примете неправильное решение.

Первое впечатление – самое стойкое. Как-то группе наблюдателей дали пакет информации и сказали, что недавняя запрашиваемая цена на недвижимость составила 120 тыс. дол. Группа оценила ее в среднем в 114 тыс. дол. Другой группе предоставили ту же информацию, но сказали, что запрашиваемая цена – 150 тыс. дол. Эта группа предложила цену в 129 тыс. дол.[47 - Handbook of Macroeconomics / John B. Taylor, Michael Woodford. Vol. 1. Amsterdam: North-Holland, 1999, p. 1305–1340. Есть еще одна хорошая (и краткая) характеристика «поведенческих финансов»: Alistair Byrne. A study of how investors make stupid mistakes // Professional Investor, 2000-1, Dec/ Jan, p. 13.] Когда мы фиксируемся на чем-либо, то берем себе в голову что-то, чего никак не можем забыть. Например, мы могли видеть, что акции Vodafone шли по 5 фунтов. Когда в следующий раз мы увидим, что они идут по 1,5 фунта, этот курс покажется нам неправильным.

Как можно узнать, страдаете ли вы синдромом фиксации?